Prinzipal-Agenten-Problematik

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Prinzipal-Agenten-Problematik

Die Beziehung zwischen Eigentümern (Prinzipal) und Management (Agent) eines gekauften Unternehmens bedarf gesonderter Beachtung. Verfügt das Management über einen Informationsvorteil gegenüber den Eigentümern und besteht gegebenenfalls weiter keine Interessenübereinstimmung hinsichtlich der Unternehmensführung, können hieraus nachteilige Entscheidungen auf Seiten der Anteilseigner resultieren. Streben die Eigentümer nach einer Maximierung des Unternehmenswertes, muss das nicht zwangsläufig für das Management gelten. Um die Leistungsfähigkeit des Unternehmens nach dem Buy-out zu steigern, müssen diese Interessenkonflikte gelöst werden.

 

Anreizstruktur

Basis einer erfolgreichen Unternehmensentwicklung bilden unter anderem Verträge für die Führungsebene, um Interessenkonflikten vorzubeugen. Eine Möglichkeit hierbei ist eine variable Vergütung des Managements, welches mit Unternehmensanteilen bezahlt werden kann. So ist das Gehalt direkt an den Wert des Unternehmens gebunden. Auf diesem Wege kann man das Interesse des Managements in Richtung Eigentümerinteresse hinlenken. Allerdings ist zu beachten, dass die Anteile und Optionen nicht frühzeitig -­ also vor dem Ausstieg der Private Equity Firma -­ ausgezahlt werden können. Hiermit soll ein gemeinsames Ziel -­ die Maximierung des Shareholdervalues -­ gesichert werden.

 

Agenturkosten freier Cashflows

Ein hoher Verschuldungsgrad schränkt den finanziellen Spielraum des Unternehmens ein und hat somit finanzwirtschaftliche Auswirkungen. Gleichzeitig zwingt es das Management zu Handlungsdisziplin, da nur sehr wenig Raum für falsche Entscheidungen bleibt. Dadurch ist die Insolvenzgefahr für das Unternehmen höher, was nicht nur den Kapitalgeber, sondern auch der Führungsebene hohe Opportunitätskosten auferlegt. Ziel der Führungskräfte ist es daher, die Zukunft des Unternehmens zu wahren, um persönlichem und firmentechnischem Schaden zu entgehen. Ein höherer Verschuldungsgrad hat also die Folge, dass das Management härter arbeitet,  Investitionsentscheidungen genauer abgewogen werden und Kosten wie Spesen so gering wie möglich gehalten werden -­ kurz: durch die Fremdkapitalanteile steigt die Arbeitseffizienz in der Führungsebene. Zusätzlich ist die Verfügungsgewalt über den freien Cash-Flow beschränkt. Der Cash-Flow stellt einen Teil des Kapitals, der nach laufenden Investitionen und vor Dividenden und Zinsrückzahlungen zur Disposition verbleibt.  Das Management kann nur über einen geringen Teil des freien Cash-Flows unabhängig verfügen, da das Fremdkapital nach einem Laverage Buy-out einen Großteil des Gesamtkapitals ausmacht und dem Nachkommen der Fremdkapitalgeber-Forderungen absolute Priorität zukommt.

Als Folge dessen versucht das Management, ineffiziente Investitionen zu umgehen. Als ineffiziente Kosten gelten unter anderem Investitionen unter den Kapitalkosten, die die Unternehmensgröße über das Optimum anwachsen lassen würden. Hierdurch steigert man also auch die Rentabilität und somit die Effizienz des Kapitals.

Die Verschuldung kann jedoch auch die Agenturkosten steigen lassen. Eine  potenzielle Insolvenz, die wie ein Damoklesschwert über den Köpfen des Managements schwebt, führt zu kurzfristig gedachte Unternehmensführung. Dies entsteht durch eine risikoaverse Einstellung des Managements, das mittlerweile durch die starke Koppelung von Unternehmenserfolg und eigenem Vermögenswerten persönlich an einem Fortbestehen interessiert ist und so die Insolvenz verhindern muss. Dies kann aber das absichtliche Unterlassen von Investitionen bedeuten, um Kapital beisammen zu halten, um die Forderungen der Gläubiger Folge leisten zu können. Langfristige Wertschöpfungsprozesse werden so gefährdet. Neben der Schaffung einer angepassten Anreizstruktur muss das Management so trotzdem beaufsichtigt und Interessen mit Anteilseignern abgeglichen werden.

Durch die Privatisierung verändert sich auch die Unternehmensstruktur, häufig kontrolliert die Private Equity Firma als Mehrheitseigner den Aufsichtsrat des Unternehmens. Da die eingesetzten Aufsichtsräte einen Großteil der Anteile und somit des Kapitals repräsentieren, haben sie im Gegensatz zu den Anteilseignern mit geringerem Kapitaleinsatz ein größeres Interesse an akribischer Kontrolle. Nach Buy-outs ist eine Häufung von formellen wie informellen Aufsichtsratssitzungen zu beobachten. Die Aufsichtsräte zögern bei nicht erfüllten Erwartungen auch nicht, Management zu entlassen. So wird laut einer Studie rund ein Drittel des Managements während der ersten hundert Tage nach dem Buy-out und entlassen, während der Halteperiode sind es sogar zwei Drittel.  Aber auch die Banken antizipieren nach einem Buyout an den Unternehmen und bestehen auf monatliche Berichterstattungen oder gar passive Sitze im Verwaltungsrat. Der Umgang mit dem Management zeigt sich als einerseits verlockend und belohnend bei Erfolg und andererseits als strafend bei Misserfolg. Diese Effekte tragen indirekt zur Wertschöpfung in einem Unternehmen bei, da sie die operative Leistungsfähigkeit unterstützen. Daher verwendet man hier den Begriff der sekundären Wertschöpfung. Während zu Beginn des Private Equity Investments vor allem das Financial Engineering der Wertschöpfung dienlich sein sollte,  nimmt man heutzutage zunehmend die Neugestaltung des operativen Bereichs und die Ausrichtung des Unternehmens in den Blickpunkt. Hier kommen den Portfoliounternehmen häufig Vorteile durch die Muttergesellschaft zu.

 

Parenting Advantages

InvestementPrivate Equity Gesellschaften (PEG)können ihre Portfoliounternehmen auf vielfältige Weise unterstützen, besonders auch im Feld der Finanzierung. Im Rahmen von Umstrukturierungen und Neuausrichtung helfen sie bei der Erstellung von Finanzkonzepten und deren Umsetzung. Auch bei Kreditverhandlungen und ähnlichem steht die Muttergesellschaft mit Wissen, Verhandlungssicherheit und nicht zuletzt ihren Informations- und Kontaktnetzwerken den Portfoliounternehmen mit Rat und Tat zur Seite. So können Unternehmen durch die Private Equity Gesellschaft Kredite mit besonders günstigen Konditionen erhalten oder Kontakte zu Geschäftspartnern und Zulieferern erhalten. Einen Wettbewerbsvorteil kann das Unternehmen auch durch die Vermittlung von erfahrenen Managern oder durch von der PEG gesammelte Informationen zur bestehenden Marktsituation und Konkurrenten erlangen. Dieser Informationsvorsprung kann eine Verbesserte Ausgangslage für Verhandlungen und somit geringere Preise genutzt werden.

 

Strategische Ausrichtung

Die strategische Ausrichtung eines Unternehmens kann man grob in die Entscheidungen über In- und Desinvestitionen in den unterschiedlichen Geschäftssegmenten unterteilen. Hierbei reicht die Entscheidungsspanne von kleinen Projekten bis hin zu der Ausgliederung und dem Verkauf ganzer Unternehmenssparten. Die PEG beginnt nach dem Buy-out eine Restrukturierung des Unternehmens, um dessen Effizienz auf dem Markt zu optimieren. Hierbei kann man sich entweder zu einer Refokussierung auf Kernkompetenzen und starke Unternehmensfelder ausrichten oder aber eine Akquisitionsstrategie verfolgen.

Die Refokussierungsstrategie zielt auf die Stärkung und den Ausbau des Kerngeschäftes und ggf. den Abbau oder die Auflösung anderer Geschäftsfelder. Hierzu müssen zunächst die Gegebenheiten untersucht und die Kompetenzen und Marktpositionen sondiert werden. Geschäftsfelder, die Gewinn versprechen und einen nachhaltigen Wettbewerbsvorteil garantieren, werden gestärkt.  Der durch den hohen Anteil an Fremdkapital bestehende Schuldendienst und die damit einhergehenden Verpflichtungen führen auch hier zu einer optimierten Allokation vorhandener Ressourcen, infolgedessen ineffiziente Investitionen unterlassen werden.  Eine Verschlankung des Unternehmens auf die Kernbereiche ist zudem meist sinnvoll, wenn es hierin keine Übereinstimmung mit den Kompetenzen des Managements und des Unternehmens gibt. So erreicht man eine optimale Wertschöpfung für das Unternehmen. Gerade weit gefächerten Unternehmen bietet die Refokussierung die Möglichkeit, durch Entledigung von Ineffizienzen an Wettbewerbsfähigkeit zu gewinnen.

Möchte die PEG das Unternehmen nicht etwa verschlanken, sondern eine starke Wettbewerbsposition manifestieren, kann die Gesellschaft das akquirierte Unternehmen über liquides Kapital verfügend machen und so eine Marktsolidierung durch Unternehmenszukäufe ermöglichen.  Diese Strategie nennt man Akquisitionsstrategie. Das gekaufte Unternehmen profitiert hierbei auch von den Parenting Advantages.  Wachsende Absatzzahlen können den Unternehmenswert steigern.

 

Steigerung der operativen Effizienz

Nach dem Buy-out sollen die erworbenen Unternehmen Budgets kürzen. Es könnte nahe liegen, diese Kürzungen im Bereich der Forschung und Entwicklung durchzuführen. Da diese Bereiche jedoch langfristigen Erfolg und somit Wettbewerbsfähigkeit und Wertschöpfung garantieren, wäre das ein falscher Zug. Die durch Restrukturierung und Refokussierung entstehende Beschränkung der Geschäftsfelder führt sogar zu einer Steigerung der Wirtschaftlichkeit der nach dem Buy-out angemeldeten Patente. Desinvestitionen führen zu Produktivitätssteigerung des Kapitals.

Die Private Equity Unternehmen schaffen ein ausgeprägtes Kostenbewusstsein im operativen Geschäft der akquirierten Unternehmen. Allerdings besteht die Gefahr, dass das Management durch zu ambitionierte Einsparungspläne in einen allzu kurzfristigen Planungshorizont gezwängt wird.

2018-01-22T15:53:55+01:00